近日，新三板掛牌公司湖北祥云(集團)化工股份有限公司(簡稱：祥云股份)向證監(jiān)會報送了招股書，計劃募資17.23億元。

祥云股份處于化肥行業(yè)，2015年，農(nóng)業(yè)部就提出化肥施用量零增長的要求，同時鼓勵在農(nóng)業(yè)中使用不同于化肥的有機肥。化肥行業(yè)發(fā)展受限，祥云股份在有機肥發(fā)展中，似乎也已丟了先機。

另外，祥云股份財報令人堪憂，報送招股書之后，緊接著修改了4封曾披露在新三板上的財報。招股書中，多個財務數(shù)據(jù)勾稽關(guān)系存疑。

主營業(yè)務被列入零增長行業(yè)

祥云股份是一家化肥廠商，1997年成立以來，始終專注于化肥行業(yè)。早期，公司產(chǎn)品以過磷酸鈣等單元素磷肥為主，后期，主要以磷酸一銨、磷酸二銨、復混肥料為主的復合肥為主。

近年來，在市場需求與國家政策雙重因素影響下，化肥市場規(guī)模近乎進入零增長，發(fā)展受限。化肥之外的有機肥，需求量逐漸增大，且被國家鼓勵使用。不過，在有機肥生產(chǎn)方面，祥云股份或已失去發(fā)展先機。

自古以來，民以食為天，糧食乃國之根本。化肥可以說是糧食的“糧食”，不施肥，糧食產(chǎn)量難以提高。雖是剛需，但近年來，化肥市場規(guī)模并沒有明顯增長。

2000年，我國化肥施用量為4146萬噸，2017年，增長成5859萬噸，復合年化增長率為2.06%。

行業(yè)低增長跟相關(guān)政策有關(guān)。2015年，農(nóng)業(yè)部發(fā)布了《到2020年化肥使用量零增長行動方案》，指出，目前我國在化肥使用中，存在過量、盲目施用問題，導致成本增加、環(huán)境污染，需改進施肥方式，提高肥料利用率，力爭到2020年，主要農(nóng)作物化肥施用量實現(xiàn)零增長。

行業(yè)進入存量市場，企業(yè)之間競爭激烈。據(jù)不完全統(tǒng)計，我國目前有化肥生產(chǎn)企業(yè)3000多家。市場地位上，祥云股份無太大優(yōu)勢。同行上市公司中，金正大、新洋豐、史丹利等龍頭企業(yè)發(fā)展勁頭強勢，業(yè)績規(guī)模均大于祥云股份。

另外，農(nóng)業(yè)部在《到2020年化肥使用量零增長行動方案》中提到，用有機肥替代化肥。什么是有機肥?最常用的化肥，是通過化學或物理方法，將工業(yè)類原材料制成有農(nóng)作物生長所需營養(yǎng)元素的廢料。有機肥不同于化肥，主要產(chǎn)自植物、動物或其廢棄物，如草炭、動物糞便等。同化肥相比，有機肥綠色天然無污染，不僅可以提供農(nóng)作物所需養(yǎng)分，還可改善土壤結(jié)構(gòu)等，近年來，有機肥越來越受國家提倡使用。

上市公司中，新洋豐、金正大、芭田股份等，均在進行有機肥的生產(chǎn)、銷售，對比之下，祥云股份進展慢甚至可能無進展。

祥云股份產(chǎn)品種類中，復混肥料包含復合肥和有機無機復合肥兩種，其中的有機無機復合肥，是有機肥與適量化肥一起的一種復混肥。

祥云股份稱，目前，復混肥料產(chǎn)能有限，面對市場上客戶對特殊養(yǎng)分含量產(chǎn)品的需求，會委托個別具有相關(guān)生產(chǎn)資質(zhì)的化肥企業(yè)進行委托加工生產(chǎn)。

這部分無生產(chǎn)資質(zhì)，需向外委托的肥料是什么?招股書中，祥云股份提到，復合肥生產(chǎn)所需的原材料主要是含氮磷鉀的單肥或二元復混肥料等化學肥料，在公司向供應商采購原料的情況中，也未能發(fā)現(xiàn)有機肥相關(guān)原料。

由此推得，公司無生產(chǎn)資質(zhì)，又因客戶需求而向外委托生產(chǎn)的，極有可能是有機肥料。

國家發(fā)文鼓勵化肥使用零增長、推進有機肥料使用的政策背景下，祥云股份在業(yè)內(nèi)競爭中，又失了一份勝算。

報送招股書后連改4封財報現(xiàn)金流等財務數(shù)據(jù)勾稽存疑

祥云股份財報質(zhì)量令人堪憂，報送招股書之后，緊接著修改了4封曾披露在新三板上的財報。招股書中，多個數(shù)據(jù)勾稽關(guān)系存疑。

祥云股份目前是一家新三板公司，2015年12月掛牌。已經(jīng)成為一家公眾公司的祥云股份，仍有一顆“上市夢”。2017年5月，公司進入上市輔導階段，長江證券為保薦券商。

2018年12月21日，公司向證監(jiān)會報送招股書，正式進入IPO排隊中。這邊剛報送材料，那邊就匆匆更正財報。

2018年12月28日，公司在新三板披露了4封財報更正公告，把2015年掛牌以來至2017年的年報、2018半年報全部做了修改。涉及“營業(yè)收入”、“財務費用”、“管理費用”等多項。

以2016年報修正為例，祥云股份將當期營業(yè)收入與營業(yè)成本同時減少1.56億元;在建工程減少1.59億元，其他非流動資產(chǎn)增加2.59億元;財務費用中利息費用、利息支出同時增加559萬元。

另外，祥云股份披露的上市招股書中，利潤表、現(xiàn)金流量表多處財務數(shù)據(jù)勾稽關(guān)系存疑。

2015年至2017年，公司營業(yè)收入均在40億元左右，但同期經(jīng)營活動現(xiàn)金流入均在20億元左右，經(jīng)營活動收現(xiàn)比率在50%左右。

如此低的經(jīng)營活動收現(xiàn)比率，難道是行業(yè)特點嗎?恐怕不是。

以2017年為例，祥云股份當年實現(xiàn)營收44.76億元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流入總金額為24.29億元，占營收的54.3%。同行業(yè)上市公司金正大、新洋豐、史丹利等，同期經(jīng)營活動收現(xiàn)比率均在100%左右。

再看祥云股份其他相關(guān)數(shù)據(jù)。從財務匹配角度上，祥云股份2017年收入44.76億元，理應對應相當規(guī)模的現(xiàn)金流或者應收賬款等經(jīng)營性債權(quán)的增加。現(xiàn)如今，經(jīng)營活動收現(xiàn)僅24.29億元，剩余的20億元則應體現(xiàn)在新增經(jīng)營性債權(quán)上，即同期應收賬款和應收票據(jù)的新增。

招股書顯示，2017年，公司“應收票據(jù)及應收賬款”一項凈增加7981萬元。也就是說，祥云股份2017年有近19億營收，沒有在現(xiàn)金流量和新增經(jīng)營性債權(quán)數(shù)據(jù)上得到體現(xiàn)。

上市后面臨投資機構(gòu)減持風險

2010年以來，祥云股份進行過多次增資，九鼎系、“啃哥”的新宇鼎韻等知名機構(gòu)紛紛進場。未來，祥云股份一旦上市，要直面投資機構(gòu)減持離場的風險。

2011年8月，祥云股份第一次增資，寒武九鼎、嘉禾九鼎等九鼎系PE出資成為股東。2018年2月，公司在新三板定向發(fā)行股票，“啃哥”張弛管理的新宇鼎韻、啃哥壹號以及御風九鼎等九鼎系前來認購。

截至招股書披露，九鼎系合計持有祥云股份14.92%的股權(quán)，張弛管理的新宇鼎韻、啃哥壹號合計持股7.23%。兩大機構(gòu)共持股22.15%。

投資機構(gòu)進行投資，最終的目的是獲利退出。一般來說，IPO是機構(gòu)退出的重要渠道之一。祥云股份上市后，九鼎系、新宇鼎韻等手中股票的鎖定期在一到兩年，鎖定期過后，祥云股份面臨的股價壓力可想而知。

特別是九鼎，在2018年9月，九鼎“清倉”式減持上市公司金能科技(603113)、江山歐派(603208)，以緩解資金壓力，且都是股票首批限售股解禁后，便遭九鼎陸續(xù)減持。

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